CCU — Resumen Ejecutivo Q2 2026

Fecha análisis: 2026-08-04 (día de publicación; informe del auditor firmado 04-ago-2026)
Trimestre: 2T26 / H1-26 (al 30-jun-2026)
Precio actual: CLP 5,321 (04-ago-2026) — monto transado del día MM$ 1,689
Fuentes: 2026/CCU_EEFF_2026_Q2.pdf, 2026/CCU_AR_2026_Q2.pdf, 2026/CCU_HR_2026_Q2.pdf (CMF); precio vía mercadosenconsorcio.cl
Nota metodológica: cifras en MM$ (millones de pesos chilenos). El "EBIT" es el del Análisis Razonado (excluye Otras ganancias/pérdidas); el EEFF reporta "Ganancias de actividades operacionales" que sí las incluye.

1. Recomendación

MANTENER — convicción Media-Alta, sesgo positivo

Cambio vs Q1-26: se mantiene MANTENER, pero el TP baja de CLP 6,400 a CLP 6,200 y la asimetría se deteriora de 1.85x a 1.45x. No porque el negocio empeorara — el operativo mejoró — sino porque CCU gastó MM$ 167,819 de caja en comprar el 49.9% de Aguas CCU-Nestlé y su deuda financiera neta saltó +51% en un trimestre. Menos colchón = menos asimetría.

2. Tesis en 1 línea

Chile funciona muy bien (EBITDA H1 +17.6%, margen Q2 récord de trimestre bajo), Argentina deja de sangrar y Vinos se desploma; la utilidad cae -28.8% solo por base tributaria, pero el balance perdió el colchón que había ganado en Q1 al pagar el 100% de Aguas.

3. Cifras clave

3.1 P&L H1-2026 vs H1-2025 (MM$)

La lectura correcta del H1: utilidad antes de impuestos casi se duplica (+95.4%). La caída de -28.8% en la última línea es 100% efecto de comparación tributaria — el H1-25 traía un crédito no recurrente en Argentina de +32,673 vs +4,179 este año. El negocio mejoró; la contabilidad del año pasado engaña.

3.2 Q2 standalone (2T26 vs 2T25) — MM$

Q2 es estacionalmente el peor trimestre de CCU (invierno en el hemisferio sur). El EBITDA sube +59.4% pero desde una base mínima: en términos absolutos son +MM$ 11,772. La pérdida neta se duplica exclusivamente por el menor crédito tributario.

3.3 EBITDA por segmento (MM$)

H1-2026:

Q2-2026 standalone:

Mix: Chile ya es 91% del EBITDA segmental (vs 77% en Q1-26 y 65% en 1T25). CCU es hoy, en los hechos, una apuesta a Chile con dos opciones gratis (Argentina en recuperación, Vinos en problemas).

Volúmenes H1-26: 17,355 Mhl, +0.4% — Chile +3.3% (366 Mhl), Internacional -4.0% (223 Mhl), Vinos -10.3% (68 Mhl).
Volúmenes Q2-26: -1.5% — Chile +2.5%, Internacional -7.4%, Vinos -13.7% (doméstico -10.4%, exportaciones -21.2%).

3.4 Balance jun-26 vs mar-26 vs dic-25 (MM$)

Qué pasó con el balance: el patrimonio controladora cae MM$ 158,203 en el trimestre pese a un otro-resultado-integral positivo, porque la compra del 49.9% de Aguas CCU-Nestlé a un precio muy por sobre valor libro se contabiliza contra "Otras reservas varias" por MM$ (140,526). Es decir: el deal no pasa por resultado, pero sí destruye patrimonio contable y consume caja. La reversión de la mejora de balance que celebramos en Q1 es completa: cobertura GF vuelve de 7.2x a 4.7x, leverage de 1.66x a 2.43x.

3.5 Flujo de caja H1-2026 (MM$)

El dato más subestimado del reporte: conversión de caja del 101%. El H1-25 convirtió 65%. Esto es capital de trabajo liberándose y calidad de utilidad alta. Sin la adquisición, CCU habría cerrado el semestre con caja creciendo.

4. Drivers

Positivos

1. Chile en su mejor momento operativo. EBITDA H1 +17.6%, Q2 +26.2% con margen 13.5% (+264 pb). Volumen +3.3% H1 con ganancia de participación de mercado. Costo por hectolitro en Chile cae 6.6% en Q2 (CLP se aprecia 5.0% vs USD, azúcar/PET/pulpa más baratos). Reconocimiento PepsiCo "Bottler of the Year" regional.
2. El motor de crecimiento cambió de categoría. Bajo contenido alcohólico, RTD y saborizados (Stones, Mistral Ice, Kantal) crecen a doble dígito y ya son 8.3% del volumen de alcohol en Chile. Es mix de mayor margen y contracíclico a la caída de cerveza/licores tradicionales.
3. Internacional deja de sangrar. Pérdida EBITDA Q2 se reduce 25.8% (de MM$ 26,892 a 19,953) pese a volumen -7.4%. La gestión de precios en Argentina (+24.9% en CLP) sí está compensando la inflación. H1 EBITDA del segmento vuelve a crecer (+5.5%).
4. Conversión de caja 101% y FCF H1 casi 3x el del año anterior.
5. Utilidad antes de impuestos +95.4% — la mejora operativa real está ahí, tapada por el ruido tributario.
6. 100% de Aguas CCU-Nestlé. Categoría que crece a doble dígito bajo en Chile, alto margen, sin la fricción de un socio 50/50. Es el activo correcto en el mercado correcto.
7. Valoración por debajo del rango histórico en todas las métricas (ver §5).

Negativos

1. Vinos está en caída libre, no en ciclo. EBITDA H1 -57.6%, Q2 -61.9%. Volumen -13.7% en el trimestre (exportaciones -21.2%). Costo del vino sube por menor cosecha, CLP fuerte castiga ingresos en USD. Cargó MM$ 1,633 de reestructuración solo en Q2. VSPT ya no es un problema cíclico: es un negocio que necesita decisión estratégica (venta, fusión o downsizing agresivo).
2. El balance perdió el colchón. DFN +MM$ 319,023 en un trimestre. Leverage 2.43x. Cobertura GF de vuelta a 4.7x. La caja se cortó casi a la mitad (611,569 → 346,974).
3. El deal de Aguas se pagó caro contra el propio múltiplo de CCU. EV 100% = MM$ 322,377 cash-free/debt-free por un activo que no reporta EBITDA separado. Para que el deal sea neutro al múltiplo consolidado (7.5x), Aguas debería generar EBITDA ≈ MM$ 43,000; para que sea claramente acretivo, más. La destrucción de MM$ 140,526 de patrimonio contable sugiere que se pagó bien por sobre libro. Es un buen activo comprado a precio no-oportunista.
4. Bolivia se convirtió en un problema real: deterioro de plusvalía por MM$ 6,068 en Q2 por disturbios sociales y bloqueos de carreteras que interrumpieron operaciones. No es solo debilidad de demanda; es riesgo operacional/país.
5. Ingresos financieros -43.5% — consecuencia directa de tener menos caja. Este efecto se agrava en H2 porque el pago de Aguas fue en junio (solo un mes de impacto en H1).
6. Resultado por unidades de reajuste (14,312) vs (12,492) — la inflación chilena repuntando castiga pasivos en UF. Va a seguir pesando.
7. Cambio de Gerente General tras ~28 años. Patricio Jottar deja la gerencia general el 30-jun-26 y pasa al directorio; asume Eduardo Ffrench-Davis Rodríguez (ex GG de ECUSA) desde el 1-jul-26. Sucesión interna y planificada, pero el directorio rotó casi completo en 2026 (Pérez Mackenna, Molina, Hinzpeter fuera; Granifo presidente; Carreteiro de Heineken vicepresidente). Mucho cambio simultáneo en gobierno + gerencia.

5. Valoración al precio de hoy (CLP 5,321, 04-ago-2026)

Goodwill (MM$ 151,620) + intangibles (MM$ 257,190) = MM$ 408,810 = 28.7% del patrimonio controladora, sobre el umbral de 15% → se reportan P/TBV y ROE tangible además de los convencionales.

La paradoja del trimestre: el precio de la acción bajó -1.3% desde mayo, pero CCU está más cara en EV/EBITDA (7.50x vs 6.95x). Toda la diferencia es el salto de la deuda neta. El mercado le está cobrando el deal de Aguas por la vía correcta.

Construcción del TP base

• EBITDA FY26E: MM$ 405,000 (H1-26 163,234 × ratio H2/H1 de 2025 de 1.48)
• Múltiplo objetivo: 8.0x (centro del rango histórico; se mantiene el de Q1 pese al mayor leverage porque el EBITDA está creciendo y la conversión de caja es excepcional)
• EV objetivo = MM$ 3,240,000
• Menos DFN actual MM$ 943,220 → Equity MM$ 2,296,780
• / 369.5 MM acciones = CLP 6,216 → TP CLP 6,200

Sesgo al alza no incorporado: H2 es estacionalmente el semestre fuerte de CCU (verano en Chile). Si el FCF H2 replica el H1 (~MM$ 83,000 semestrales, con estacionalidad probablemente mejor) y los dividendos son ~MM$ 30,000, la DFN a dic-26 podría caer a ~MM$ 820,000, lo que llevaría el TP a ~CLP 6,550. No lo incorporo al caso base — prefiero valorar con la deuda que existe hoy.

Escenarios

Asimetría 1.45x — se deterioró desde 1.85x en Q1. La razón es puramente de estructura de capital: con MM$ 319,023 más de deuda neta, cada punto de múltiplo perdido pega más fuerte en el equity.

6. ¿Conviene invertir o aumentar a CLP 5,321?

No a este precio. Sí bajo CLP 4,900.

Razonamiento directo:

• A favor de comprar: el negocio operativo está mejor que hace tres meses. Chile crece EBITDA a doble dígito alto ganando participación, Argentina dejó de destruir valor al mismo ritmo, la conversión de caja es 101%, y la utilidad antes de impuestos casi se duplicó. Nada de eso es contable.
• En contra: el upside al TP base es +16.5%, con retorno total ~19.5%. Para un blue-chip defensivo eso es aceptable pero no es una oportunidad; y la asimetría cayó a 1.45x, que es floja. El bear case pega -42%.
• Lo decisivo: CCU acaba de gastar el colchón que había construido. Entre marzo y junio pasó de DFN/EBITDA 1.66x a 2.43x y de cobertura 7.2x a 4.7x. El activo que compró es bueno, pero compró en la parte alta del precio y en efectivo. Eso reduce la opcionalidad para lo que sí urge: resolver Vinos.
• Y Vinos urge. -57.6% de EBITDA H1 con volumen de exportación -21.2% no se arregla con eficiencias. Si VSPT entra en pérdida operacional en Q3 o Q4, hay riesgo de deterioro de activos e impacto de percepción.

Si ya tienes posición: mantener. El caso no se rompió; se hizo menos atractivo en el margen. No hay razón para vender un negocio cuyo core (Chile, 91% del EBITDA) está en su mejor momento en años.
Si no tienes posición: esperar. La zona de compra activa bajó de CLP 5,000 a CLP 4,900 por el mayor apalancamiento. A ese precio el EV/EBITDA FY26E queda en ~6.8x y la asimetría vuelve a ser interesante.

7. Catalizadores y riesgos

Catalizadores (próximos 6 meses)

• Q3-26 (nov): primer trimestre completo con Aguas consolidada al 100% y con el nuevo GG. Es la prueba de que el deal aporta.
• Temporada alta Chile (Q4-26 / Q1-27): con margen Chile en 13.5% en el trimestre malo, el verano puede sorprender al alza.
• Decisión estratégica sobre VSPT — cualquier anuncio (venta, fusión, cierre de capacidad) sería leído positivamente por el mercado.
• Desapalancamiento en H2 — si dic-26 cierra bajo 2.0x DFN/EBITDA, el múltiplo se recupera solo.
• Argentina: si el volumen vuelve a terreno positivo, el segmento Internacional pasa de lastre a palanca.

Riesgos

• Vinos en pérdida operacional — probable en un trimestre estacionalmente bajo; gatillaría deterioros.
• Bolivia: los bloqueos y disturbios ya costaron MM$ 6,068 de deterioro. Riesgo de write-off adicional del remanente.
• CLP se debilita: la apreciación de 5.0% vs USD explica buena parte de la mejora de costos de Chile en Q2. Es reversible en un trimestre.
• Inflación chilena al alza: castiga vía unidades de reajuste (pasivos en UF) y ya restó MM$ 14,312 en el semestre.
• Menor caja = menos ingresos financieros por al menos 4 trimestres.
• Riesgo de ejecución por rotación de gobierno: GG nuevo + presidente nuevo + vicepresidente nuevo + 3 directores nuevos, todo en 2026.
• Aluminio: único insumo con precio al alza mencionado en los tres segmentos.

8. Triggers de re-rating

Al alza (revisar a COMPRAR):
- Vinos estabiliza EBITDA trimestral (var YoY mejor que -20%) o se anuncia solución estructural para VSPT
- Segmento Internacional genera EBITDA positivo en un trimestre estacionalmente bajo
- DFN/EBITDA vuelve bajo 2.0x en el reporte de dic-26
- Margen EBITDA Chile se sostiene sobre 13% en Q3-26 (sin ayuda de FX)

A la baja (revisar a VENDER):
- Vinos con EBITDA negativo dos trimestres seguidos
- DFN/EBITDA sobre 2.7x
- Deterioro adicional en Bolivia o salida del país
- Volumen Chile en terreno negativo (rompería el único pilar de la tesis)
- Cobertura de gastos financieros bajo 4.0x

9. Posición sugerida

• Tamaño portafolio: 3-4% (se reduce desde 3-5% por menor asimetría)
• Horizonte: 12-18 meses
• Zona compra activa: < CLP 4,900
• Acumular gradual: CLP 4,900-5,300
• Mantener: CLP 5,300-5,900
• Tomar utilidad parcial: > CLP 5,900 sin mejora de fundamentales
• TP base: CLP 6,200 — rotar 50%, resto rolling con dividendo
• Stop de tesis: Vinos con pérdida operacional dos trimestres consecutivos, o leverage > 2.7x

10. Hechos relevantes del período