CAP S.A. — Resumen Ejecutivo Q2 2026
Reporte publicado: 2026-08-06 (EEFF firmados por EY el 06-ago-2026) · descargado de CMF el 2026-08-07
Período: 6M26 acumulado al 30-jun-2026 + 2Q26 standalone
Moneda de reporte: USD (EEFF en MUS$, AR en US$ MM)
Precio de referencia: CLP 5,745.1 (cierre 2026-08-07, monto transado MM$ 454) · USD/CLP 913.86
Conf call: 13-ago-2026, 11:00 hora Santiago
Fuentes:2026/CAP_AR_2026_Q2.pdf(29 pp),2026/CAP_EEFF_2026_Q2.pdf(202 pp),2026/CAP_HR_2026_Q2.pdf
1. Recomendación
COMPRAR / acumular escalonado — convicción MEDIA | TP 12m: CLP 7,000 (+22%) + 0% yield (5to año sin dividendo) = TR ~22%
Cambio vs Q1-26: se sube de MANTENER a COMPRAR por precio, no por fundamentales. El Q2 operativo fue peor de lo esperado (EBITDA (13.2%) YoY) y el temporal de julio resta US$ 25–30 MM al EBITDA 2026. Pero la acción cayó (21.6%) desde CLP 7,330 (08-may) y (13%) en el último mes, y ya cotiza bajo la zona de entrada que la tesis Q1 fijaba en <CLP 7,000. El TP baja de CLP 8,500 a CLP 7,000.
| Escenario | TP CLP | Implícito | Supuestos | Prob. |
|---|---|---|---|---|
| Bull | 10,000 | +74% | EBITDA FY27E US$ 545 MM (Platts 65 >US$ 130/dmt, flete C3 normaliza <US$ 25/t, vol 15.5 Mt, Cintac vuelve a EBITDA US$ 30 MM, AZA cerrado) · 5.25x | 25% |
| Base | 7,000 | +22% | EBITDA FY26E US$ 485 MM (H2 con temporal (27), C1 51–53, Platts 65 US$ 118–125) · 5.0x · DFN dic-26E US$ 1,270 MM | 50% |
| Bear | 4,000 | (30%) | EBITDA FY26/27E US$ 440 MM (Platts 65 |
25% |
Valor esperado ponderado: CLP 7,000. Asimetría +74% / (30%) ≈ 2.5:1.
Zona de compra: CLP 5,300–6,000 (escalonar en 3 tramos). Stop mental: CLP 4,600. Tomar utilidad parcial: >CLP 8,500.
Tamaño máximo sugerido: 3–4% del portafolio (equity apalancado sobre hierro: 59% del EV es deuda neta).
2. Tesis en una línea
Minería ejecutando bien (volumen +7.5%, C1 (8.8%), 4to trimestre consecutivo bajando deuda) pero el precio realizado cae (9.3%) por flete y el segmento Industrial pasó de aportar a destruir US$ 6.5 MM de EBITDA; a 4.45x EV/EBITDA UDM y 0.56x libro el mercado ya paga un escenario de deterioro que los números todavía no muestran.
3. Cifras clave
3.1 P&L 6M26 vs 6M25 (US$ MM)
| Línea | 6M26 | 6M25 | Δ% |
|---|---|---|---|
| Ingresos de explotación | 887.8 | 820.4 | +8.2% |
| Costo de ventas | (735.0) | (755.1) | (2.7%) |
| Ganancia bruta | 152.8 | 65.3 | +133.8% |
| Costos de distribución¹ | (125.5) | (42.2) | +197.5% |
| Gastos de administración | (63.1) | (55.9) | +12.7% |
| Resultado operacional | (40.8) | (40.9) | flat |
| EBITDA | 176.3 | 168.0 | +4.9% |
| Margen EBITDA | 19.9% | 20.5% | (60 pb) |
| Ingresos financieros | 15.0 | 8.7 | +73.0% |
| Costos financieros | (63.0) | (66.8) | (5.6%) |
| Gasto financiero neto | (48.1) | (58.1) | (17.2%) |
| Utilidad antes de impuestos | (88.8) | (104.0) | (14.6%) |
| Utilidad neta controladora | (56.9) | (56.0) | +1.6% |
| Utilidad neta minoritarios | (16.6) | (14.7) | +12.9% |
| UPA básica (US$/acción) | (0.4918) | (0.4731) | +4.0% |
¹ En 2Q26 se reclasificaron los fletes CFR de CMP (y demurrage/dispatch) desde costo de ventas a costos de distribución. Por eso la ganancia bruta "explota" +134% y distribución +198%: no es mejora de margen, es reclasificación. El mix CFR pasó de 27% a 65% de las ventas.
3.2 Q2-26 standalone (= 6M26 − 1Q26)
| US$ MM | 2Q26 | 2Q25 | Δ% | 1Q26 | Δ% QoQ |
|---|---|---|---|---|---|
| Ingresos | 394.3 | 388.2 | +1.6% | 493.5 | (20.1%) |
| Ganancia bruta | 52.0 | 21.0 | +147.6% | 100.8 | (48.4%) |
| EBITDA | 53.3 | 61.4 | (13.2%) | 123.0 | (56.7%) |
| Margen EBITDA | 13.5% | 15.8% | (230 pb) | 24.9% | (1,140 pb) |
| Resultado operacional | (50.3) | (51.1) | (1.6%) | 9.5 | n.m. |
| Utilidad neta controladora | (43.4) | (42.7) | +1.8% | (13.4) | +223% |
| CFO | 135.6 | – | – | 142.8 | (5.0%) |
| CAPEX | 56.2 | – | – | 64.8 | (13.3%) |
El trimestre en una frase: el 2Q26 es el trimestre más débil desde 4Q24 en margen. Cae 56.7% secuencialmente por menor volumen (mantenciones programadas de junio), C1 de vuelta a US$ 55.4/t y un segmento Industrial que pasó a EBITDA negativo.
3.3 Por segmento — 6M y Q2 standalone (US$ MM, cifras individuales sin eliminaciones)
| Segmento | Ing. 6M26 | Ing. 6M25 | EBITDA 6M26 | EBITDA 6M25 | Δ | Neto 6M26 | Neto 6M25 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| Minería (CMP) | 681.6 | 593.9 | 154.3 | 134.1 | +15.0% | (46.7) | (52.3) |
| Infraestructura | 49.5 | 50.5 | 30.3 | 29.6 | +2.4% | 13.5 | 15.8 |
| Industrial | 187.0 | 208.1 | (6.5) | 9.0 | (15.5) | (34.8) | (37.4) |
| Segmento | EBITDA 2Q26 | EBITDA 2Q25 | Δ | Neto 2Q26 | Neto 2Q25 |
|---|---|---|---|---|---|
| Minería | 44.9 | 42.1 | +6.7% | (39.7) | (46.4) |
| Infraestructura | 14.2 | 15.5 | (8.4%) | 5.3 | 10.1 |
| Industrial | (5.0) | 6.1 | (11.1) | (18.6) | (17.6) |
- Cintac: EBITDA 6M cae de US$ 16.3 MM a US$ 2.0 MM ((88%)). El negocio modular perdió US$ 10.0 MM por retrasos y sobrecostos en proyectos de I&C en Chile y Perú + puesta en marcha del negocio habitacional + menor recuperación en "El Teniente". Pérdida neta Cintac US$ (19.1) MM vs US$ (8.8) MM.
- Huachipato: EBITDA US$ (8.4) MM (vs (7.1)). Pero la pérdida neta baja de US$ (26.1) a (15.4) MM por la capitalización de deuda intercompañía de dic-25 (gasto financiero US$ 8.8 MM vs 21.1 MM).
- Infraestructura sigue siendo el único segmento con utilidad limpia. La caída neta ((14.3%)) es one-off: en 6M25 PLL recibió US$ 3.0 MM de compensación take-or-pay.
3.4 Operacional CMP
| 6M26 | 6M25 | Δ | 2Q26 | 2Q25 | Δ | 1Q26 | |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| Despachos (kton wmt) | 6,878 | 6,399 | +7.5% | 3,144 | 3,155 | (0.3%) | 3,734 |
| Producción (kton wmt) | 7,244 | 6,789 | +6.7% | 3,555 | 3,372 | +5.4% | 3,689 |
| Precio realizado (US$/wmt) | 84.5 | 93.2 | (9.3%) | 82.7 | 89.1 | (7.2%) | 86.0 |
| Cash cost C1 (US$/wmt) | 52.2 | 57.2 | (8.8%) | 55.4 | 58.0 | (4.5%) | 49.1 |
| Cash cost de venta (US$/wmt) | 54.4 | 61.4 | (11.4%) | – | – | – | 69.3 |
Puente del precio realizado 6M26 (US$/wmt): bruto 99.1 → ingresos no-hierro (1.7) → flete (16.1) (vs (4.9) en 6M25) → MtM +3.2 = 84.5.
El problema no es el índice: Platts 65 CFR subió +7.6% a US$ 121.2/dmt, pero el flete C3 subió +46.1% a US$ 29.3/t (Irán–EEUU, bunker). En términos FOB el hierro cayó. Además el mix no tuvo pellets (vs 9% en 6M25).
C1 dentro del guidance 2026 (US$ 49–53/t) en el acumulado, pero 2Q26 se salió (55.4): menor volumen por mantenciones + petróleo de US$ 82.5/bbl a US$ 91.5/bbl.
3.5 Balance jun-26 vs dic-25 (US$ MM)
| jun-26 | dic-25 | Δ | |
|---|---|---|---|
| Caja y equivalentes | 372.7 | 311.4 | +19.7% |
| Otros act. financieros ctes. | 2.5 | 38.6 | (93.6%) |
| Activo corriente | 1,006 | 1,189 | (15.4%) |
| Total activos | 5,833 | 6,116 | (4.6%) |
| Deuda financiera bruta | 1,735 | 1,801 | (66) |
| Deuda financiera neta | 1,360 | 1,451 | (91) |
| Pasivos totales | 2,897 | 3,098 | (6.5%) |
| Patrimonio controladora | 1,669.4 | 1,734.1 | (64.7) |
| Participaciones no controladoras | 1,267.0 | 1,283.7 | (16.7) |
| Patrimonio total | 2,936 | 3,018 | (2.7%) |
| DFN/EBITDA UDM | 2.63x | 2.85x | (22 pp) |
| Cobertura GF (EBITDA/GFN UDM) | 5.02x | 4.50x | +52 pp |
| Deuda neta / patrimonio | 0.46x | 0.48x | (2 pp) |
| Liquidez corriente | 1.14x | 1.17x | (3 pp) |
| Razón ácida | 0.77x | 0.86x | (9 pp) |
| Deuda LP / total | 72% | 70% | +2 pp |
Cuarto trimestre consecutivo de reducción de deuda. Holgura contra el covenant (4.0x) = 1.37x. EBITDA UDM subió de US$ 509 MM a US$ 517 MM; GFN UDM bajó de US$ 113 MM a US$ 103 MM.
3.6 Flujo de caja 6M26 (US$ MM)
| 6M26 | 6M25 | |
|---|---|---|
| CFO | 278.4 | 145.4 |
| Flujo de inversión | (99.8) | (245.7) |
| — CAPEX | (121.0) | – |
| — Inversiones inorgánicas (Aclara, M. Penco, Promet) | (44.2) | – |
| — Venta TASA | +17.5 | – |
| — Liquidación derivado Aguas CAP + reclasif. caja | +47.9 | – |
| Flujo de financiamiento | (114.9) | +77.0 |
| Incremento neto de caja | +61.2 | (21.4) |
| Caja final | 372.7 | 370.9 |
- Conversión CFO/EBITDA = 158% — excelente en apariencia, pero incluye una recuperación de impuestos de años anteriores de US$ 74.5 MM (vs pago neto de US$ 38.0 MM en 6M25). Ajustado: CFO US$ 203.9 MM, conversión 116%. Sigue siendo bueno.
- FCF (CFO − CAPEX) = US$ 157.4 MM → yield semestral 16.8% sobre mcap. Ajustado por el one-off tributario: US$ 82.9 MM → 8.8% semestral (~17% anualizado).
- 88% del CAPEX es CMP, 6% Cintac.
4. Hechos relevantes y eventos materiales
| Fecha | Evento | Efecto |
|---|---|---|
| 02-jun-2026 / 2Q26 | Promesa de contrato con Aceros AZA para combinar activos siderúrgicos de Huachipato (acería, 2 laminadores, 91 ha) | Contraprestación hasta US$ 130 MM: US$ 25 MM cash + 15% de la sociedad combinada + US$ 42.5 MM contingente por hitos. Sujeto a aprobación FNE. Primer hito real de salida del "black hole" |
| jun-2026 | Módulo Penco obtiene RCA (aprobación unánime CEA Biobío) | Primer proyecto de tierras raras de Chile. Inversión US$ 130 MM. CAP tiene 20% directo + 12.9% de Aclara (opciones a 40% / 19.9%) |
| 2Q26 | Aumento de capital en Aclara Resources: participación de ~10% a ~13% | Salida de caja US$ 20.2 MM |
| may-2026 | Cintac inaugura Planta Modular Chacabuco (Promet), 80,000 m², triplica capacidad | Habilita pipeline modular >US$ 1,000 MM a 4 años. Hoy es costo fijo sin volumen |
| may-2026 | Promulgación Ley de Uso de Agua de Mar para Desalación | Refuerza modelo multicliente de Aguas CAP |
| 23-jul-2026 (post-cierre) | HE: sistema frontal extraordinario en Atacama/Coquimbo — fuerza mayor | Impacto estimado 0.7 Mt de producción y US$ 25–30 MM de EBITDA 2026. Valle del Elqui suspendido temporalmente; Valle del Huasco con daño a infraestructura ferroviaria |
| 01-ago-2026 | Carlos Espinoza (ex-GG Los Bronces, Anglo American) asume como GG de CMP en reemplazo de Francisco Carvajal | Perfil minero de primer nivel. Señal de profesionalización |
| 15-abr-2026 | JOA aprueba no distribuir dividendos (5to año). Jorge Salvatierra presidente | Tesis 100% plusvalía |
| 14-ene-2026 | Venta de TASA a Ternium Argentina (EV US$ 24.4 MM) | +US$ 22 MM caja, US$ 17.5 MM recibidos en el semestre |
5. Drivers
Positivos
- Deleverage consistente y verificable. DFN (91) MM YTD, 4to trimestre seguido. DFN/EBITDA 2.85x → 2.63x, cobertura 4.50x → 5.02x. Deuda bruta (66) MM, casi toda en CMP con caja operacional propia.
- Costo C1 estructuralmente más bajo. 6M26 en US$ 52.2/t vs 57.2 el año pasado, dentro del guidance. El contrato 100% renovable (desde enero) y la dilución por volumen son permanentes; el salto del 2Q (55.4) es volumen y petróleo, no estructura.
- Volumen creciendo. Producción +6.7%, despachos +7.5%, con Planta Pleito (Valle del Elqui) aportando desde 2H25.
- Huachipato deja de ser un pozo sin fondo. El acuerdo con AZA convierte un drag de US$ 15–20 MM anuales en hasta US$ 130 MM de contraprestación. Aunque el cash inmediato son solo US$ 25 MM, elimina un consumidor estructural de caja.
- Optionality tierras raras materializándose. Módulo Penco con RCA aprobada es el primer proyecto de REE de Chile. No está en ningún múltiplo.
- Valuación. 4.45x EV/EBITDA UDM es el múltiplo más bajo de las últimas 5 lecturas trimestrales (2Q25: 5.71x, 4Q25: 5.25x, 1Q26: 4.77x, 30-jun-26: 4.67x). P/BV 0.56x.
Negativos
- El precio realizado se lo come el flete. El índice sube (+7.6% Platts 65) y CAP cobra (9.3%) menos. El flete C3 (+46.1% a US$ 29.3/t) es exógeno y CAP no cubre ni commodity ni flete. Sensibilidad: ±10% precio hierro = ±US$ 67.0 MM en ingresos.
- Industrial pasó de aportar a destruir. EBITDA 6M de +9.0 a (6.5) MM. Cintac de 16.3 a 2.0. El negocio modular —que es la apuesta de crecimiento— es el que está perdiendo plata por ejecución, no por demanda.
- Pérdida neta persistente y creciente en 2Q. US$ (56.9) MM en el semestre, US$ (43.4) MM solo en 2Q. D&A de US$ 211.8 MM y GFN de US$ 48.1 MM se comen todo el EBITDA. CAP no da utilidad desde 2023.
- El temporal de julio no está en ningún número reportado. US$ 25–30 MM de EBITDA es 5–6% del FY26E, y 0.7 Mt es ~5% del volumen anual.
- Oferta: Simandou rampea. De 0.6 Mt/mes en 1Q a 2.2 Mt en mayo. Inventarios en puertos chinos +7.5% YTD a 160.0 MM dmt. Producción de acero chino (3.0%).
- Sin dividendo, 5to año. Y con DFN/EBITDA 2.63x, la prioridad de caja seguirá siendo deuda.
- Apalancamiento del equity. 59% del EV es deuda neta. Cada 0.5x de compresión de múltiplo = ~CLP 1,580/acción (27%).
6. Valoración al precio de hoy (CLP 5,745.1)
| Métrica | Valor |
|---|---|
| Acciones suscritas y pagadas | 149,448,112 |
| Market cap | MM$ 858,594 / USD 939.5 MM |
| Deuda financiera neta (jun-26) | USD 1,360 MM |
| EV consolidado | USD 2,300 MM |
| EBITDA UDM (reportado por CAP) | USD 517 MM |
| EV/EBITDA UDM | 4.45x |
| EV/EBITDA FY26E (US$ 485 MM) | 4.74x |
| EV/EBITDA FY26E bear (US$ 450 MM) | 5.11x |
| EV incl. minoritarios a libro (mcap + NCI 1,267 + DFN) | USD 3,566 MM → 6.90x UDM |
| P/E | n.m. (pérdida) |
| P/BV (patrimonio controladora US$ 1,669.4 MM) | 0.56x |
| P/TBV (aplicando la regla goodwill+intang.) | 0.76x |
| ROE UDM | negativo |
| Dividend yield | 0.0% |
| FCF yield 6M26 (ajustado por one-off tributario) | 8.8% semestral |
Nota sobre minoritarios (importante)
Los minoritarios son 43% del patrimonio total (US$ 1,267 MM) y absorbieron 22.6% de la pérdida del semestre. Mitsubishi tiene 25% de CMP; Aguas CAP y Cintac también tienen socios. Por eso:
- 4.45x (mcap + DFN) es el múltiplo que se compara con peers cotados y con la propia serie histórica de CAP — es el que uso para el TP.
- 6.90x (incluyendo NCI a libro) es el múltiplo "de empresa completa". Contra Vale ~4.5x y Fortescue ~5.5x, CAP no es barata a nivel de activo; es barata a nivel de equity de la matriz, que es lo que compra Pedro.
FY-2026E: cómo llego a US$ 485 MM
- FY25 EBITDA reportado = US$ 513.2 MM, de los cuales H1-25 = 168.0 y H2-25 = 345.2 (4Q25 solo aportó 215.5 con producción récord de 5.04 Mt y C1 de US$ 43.1/t).
- La estacionalidad H2/H1 de 2025 fue 2.05x — irrepetible: 4Q25 fue extraordinario.
- H2-26E: partir de H2-25 (345) y descontar (27) por el temporal, (10) por Industrial peor y (0 a +5) por volumen/costo mejor ⇒ ~US$ 310 MM.
- FY26E = 176.3 + 310 ≈ US$ 485 MM (rango 460–510). Implica margen EBITDA FY26 ~25% sobre ventas de ~US$ 1,950 MM.
Puente al TP base (CLP 7,000)
EV = 5.0x × 485 = 2,425 → − DFN dic-26E 1,270 → equity USD 1,155 MM → ÷ 149.4 MM acc = USD 7.73 → × 913.86 = CLP 7,063 ⇒ TP CLP 7,000.
El múltiplo 5.0x es el punto medio de lo que el propio mercado le pagó a CAP en los últimos 5 trimestres (4.45x–5.71x), y descuenta el apalancamiento y el drag Industrial frente al 4.5–5.5x de los pares de hierro.
7. ¿Conviene comprar a este precio?
Sí, escalonado y con tamaño acotado.
El argumento: el mercado castigó la acción (21.6%) desde mayo por tres cosas identificables —temporal de julio, Q2 operativo flojo y presión de flete sobre el precio realizado— y en el camino la llevó a 4.45x EV/EBITDA y 0.56x libro, su múltiplo más bajo del ciclo reciente. Ninguna de esas tres cosas rompe la tesis estructural: el costo C1 bajó de verdad, el volumen crece, la deuda baja hace un año seguido, y el mayor destructor de valor del grupo (Huachipato) está finalmente en proceso de salir por hasta US$ 130 MM.
El contra-argumento honesto: esto es un equity apalancado sobre el precio del hierro sin cobertura, que no paga dividendo, que no da utilidad neta desde 2023 y donde el segmento supuestamente "de crecimiento" (modular de Cintac) está perdiendo plata por problemas de ejecución propios, no de mercado. Con 59% del EV en deuda neta, el bear case es (30%), no (15%).
Cómo lo haría:
| Tramo | Precio | % de la posición objetivo |
|---|---|---|
| 1 | ≤ CLP 5,800 (hoy) | 40% |
| 2 | CLP 5,300–5,500 | 30% |
| 3 | Post conf-call 13-ago si el guidance de C1 se sostiene en 49–53 | 30% |
No agregar sobre CLP 6,500 hasta ver el 3Q26. Tomar utilidad parcial sobre CLP 8,500.
8. Catalizadores y riesgos
Catalizadores
| Catalizador | Plazo | Impacto |
|---|---|---|
| Conf call 13-ago-2026 | 6 días | Guidance C1 2026 revisado, cuantificación fina del temporal, timeline AZA |
| Aprobación FNE del deal AZA | 3–9 meses | Cierra la salida de Huachipato: +US$ 25 MM cash, elimina drag de US$ 15–20 MM/año |
| 3Q26 (nov-26) | 3 meses | Primer trimestre con el temporal dentro. Test del C1 y de si Cintac tocó fondo |
| Normalización del flete C3 (tregua Medio Oriente) | 3–12 meses | Cada (US$ 5)/t de flete ≈ +US$ 5/wmt de precio realizado ≈ +US$ 70 MM/año de EBITDA |
| Módulo Penco: permisos sectoriales + factibilidad | 12–24 meses | Optionality REE no valorizada en el precio |
| Política de dividendos 2027 (JOA abr-27) | 8 meses | Si DFN/EBITDA <2.5x, reactivación posible |
| Ingreso a cobre (M&A o greenfield) | 12–36 meses | Anunciado por la administración |
Riesgos
- Flete C3 se mantiene >US$ 30/t. Es el que está matando el precio realizado. Exógeno, sin cobertura.
- Simandou + inventarios chinos. Oferta global 2026 sube ~11 Mt (menos de lo esperado por Irán), pero Simandou rampea de 0.6 a 2.2 Mt/mes. Inversión inmobiliaria china (18.0%), nuevos proyectos (23.4%).
- Cintac modular no se arregla. Si los sobrecostos de I&C en Chile/Perú siguen en 3Q, el segmento Industrial destruye US$ 15–20 MM de EBITDA en el año con la planta Chacabuco ya en costo fijo.
- C1 se instala sobre US$ 55/t. El 2Q26 ya se salió del guidance. Petróleo sobre US$ 90/bbl lo mantiene ahí.
- Refinanciamiento. 28% de la deuda es corto plazo (~US$ 486 MM). Tasa media 6.9%; US$ 1,081 MM a tasa variable (±10% = ±US$ 7.5 MM anuales).
- FX. Posición pasiva neta en CLP de US$ 21.2 MM y en PEN de US$ 47.2 MM (±10% = ±US$ 2.1 MM y ±US$ 4.7 MM).
9. Triggers de re-rating
| Trigger | Acción |
|---|---|
| Platts 65 CFR sostenido >US$ 130/dmt con flete C3 <US$ 25/t | Subir a bull → revisar TP a CLP 9,000–10,000 |
| Cierre efectivo del deal AZA (aprobación FNE) | +CLP 400–600 al TP base |
| Cintac vuelve a EBITDA trimestral >US$ 10 MM | Confirma que el drag era ejecución y no estructura → subir TP |
| DFN/EBITDA <2.3x en 3Q26 | Acerca la reactivación del dividendo 2027 |
| C1 >US$ 57/t en 3Q26 | Romper tesis de costo → bajar a MANTENER |
| Precio realizado <US$ 78/wmt en 3Q26 | Bajar TP a CLP 5,500 |
| Industrial con EBITDA 9M26 < (US$ 12) MM | Revisar valor de Cintac a la baja |