PAZ (Paz Corp) — RESUMEN Q2 2026

Fecha reporte: 2026-08-05 (inferida de la fecha de creacion del PDF del AR; ver §3, hallazgo 4)
Fecha analisis: 2026-09-04
Precio: CLP 1,017.40 (cierre del 03-sep-2026) · al 04-sep 10:53 llevaba MM$ 0.11 transados
Precio NO formado: el papel imprimio exactamente 1,017.40 el 02 y el 03 de septiembre, y 1,000.00
tres ruedas seguidas en agosto. Cualquier upside contra este precio es aritmetica, no una recomendacion
ejecutable.
Acciones: 283,369,203 (Nota 21.2 del EEFF Q2-26, sin valor nominal)
Fuentes: 2026/PAZ_AR_2026_Q2.pdf (37 pags, "Reporte Trimestral 2T26"), 2026/PAZ_EEFF_2026_Q2.pdf
(91 pags), 2026/PAZ_HR_2026_Q2.pdf, 2025/PAZ_AR_2025_Q4.pdf

Por que este archivo aparece recien el 04-sep: PAZ ni siquiera estaba en _ruts_cmf.json — tenia
carpeta completa con markdowns 00-05 y PDFs 2023-2025, pero ninguna ventana podia chequearlo porque el
ticker no existia para el descargador. Se agrego en esta ventana (RUT 76488180). Ver §3, hallazgo 4.

1. Recomendacion

Tesis en una linea: utilidad +12.9% con ingresos (19.6)% y resultado operacional (26.1)% — todo el
crecimiento del semestre esta debajo de la linea operacional — y aunque el backlog de MUF 5,903 dice que
2027 se recupera, la accion ya subio 22% desde junio y cotiza a 1.10x libro con un ROE de 6.7%.

Por que sube el TP de 920 a 1,020 sin cambiar la recomendacion. El TP de junio se puso con la accion
en 835. Desde entonces subio 21.8% sin que cambiara el negocio: el semestre trae ingresos cayendo 19.6% y
resultado operacional cayendo 26.1%. Lo que si mejoro es el pipeline: promesas +15.5% y backlog por
escriturar en MUF 5,903, un 5.8% sobre el trimestre anterior, que es el insumo del 2027. El TP sube
para reconocer ese pipeline y el desapalancamiento operativo (deuda financiera -3.2%), pero queda
practicamente en el precio de mercado: no hay margen de seguridad y la accion no transa.

2. Cifras clave

2.1 P&L acumulado y trimestre (MM$)

El AR trae las dos columnas (2T26 y 6M26): el trimestre no se derivo, se leyo.

2.2 Apertura por pais (consolidacion proporcional, NIC 31 — MM$ 6M)

Peru es el que sostiene el semestre. Sus ingresos suben 33.8% y su utilidad se mas que duplica, por
mas proyectos en etapa de escrituracion que consolidan. Chile cae 27.0% en ingresos pero expande margen
bruto 330 pb a 31.4%, por reajuste inflacionario sobre precios de unidades escrituradas con costos a
valor historico.

2.3 Negocio: escrituras, promesas y backlog (MUF)

Este es el cuadro que importa mas que el P&L. Las escrituras caen 10.2% por calendario — en Chile un
proyecto de MUF 940 empezo a escriturar en mayo-2026 contra uno de MUF 1,221 que empezo en enero-2025 —
mientras las promesas suben 15.5% y el backlog crece secuencialmente. La demanda no cayo; se corrio de
periodo.

2.4 Balance jun-26 vs dic-25 (MM$)

El ratio que empeora es el unico que no depende del calendario: DFN/EBITDA sube de 5.81x a 6.30x, y la
propia compania explica que es por caida del EBITDA movil (-7.5%), no por mas deuda. La deuda de hecho
bajo MM$ 11,662.

2.5 Flujo de caja 6M-2026 (MM$)

En una inmobiliaria el CFO oscila con el ciclo de escrituracion (cobra cuando entrega), asi que la caida
de 66.2% acompana la caida de escrituras y no es una senal independiente. Lo relevante es que el flujo
de financiamiento se contrajo en la misma proporcion: se amortizo la deuda de los proyectos entregados.

3. Hallazgos del trimestre

1. La utilidad crece 12.9% con el resultado operacional cayendo 26.1%: el 100% del crecimiento esta bajo la linea operacional

Las dos partidas que empujan son: menores costos financieros y correccion monetaria por menor saldo de
deuda de proyectos en escrituracion (+MM$ 1,634 combinados) y un beneficio tributario de MM$ 1,942
contra MM$ 440 el ano anterior. La tasa efectiva de impuestos paso de -9.2% a -54.2%, y la propia
compania lo explica por la correccion monetaria del capital propio tributario (2.6% contra 2.2%).

Regla reutilizable: un beneficio tributario por correccion monetaria del capital propio crece con
la inflacion, no con el negocio. Si el IPC cede, esa linea se apaga sola y la utilidad se queda sin el
unico motor que tuvo este semestre.

2. El trimestre es aun mas extremo que el semestre: pretax (88.6)% y utilidad +15.8%

En el Q2 aislado, la ganancia antes de impuestos cae de MM$ 3,192 a MM$ 365 — un (88.6)% — y la
utilidad sube 15.8%, porque el impuesto paso de un cargo de MM$ 232 a un credito de MM$ 2,701. Es
decir: el 100% de la utilidad del trimestre, y algo mas, viene del impuesto.

Regla reutilizable: cuando el credito de impuestos supera a la ganancia antes de impuestos, el
trimestre no tiene resultado propio. Es el mismo patron que la norma ya documenta ("el pretax cayo y el
impuesto dio vuelta el signo") y aca aparece en su forma extrema.

3. El backlog de MUF 5,903 es el activo real y no aparece en el P&L

Promesas +15.5% y backlog por escriturar creciendo 5.8% secuencialmente, con Chile iniciando venta de dos
proyectos nuevos en Santiago (Carmen 72 con 188 departamentos, Plaza Lira 382B con 215) y entregando IV
Centenario en Las Condes. Las escrituras caen por calendario de entrega, no por demanda. A un valor de
UF de ~CLP 40,000, el backlog equivale a ~MM$ 236,000: 1.3 anos de ingresos al ritmo LTM.

Regla reutilizable: en una inmobiliaria, el P&L trimestral describe lo que se entrego hace 18-24
meses y el backlog describe lo que se va a entregar. Leer el trimestre sin el backlog al lado es leer el
pasado.

4. PAZ no estaba en _ruts_cmf.json: la rutina no podia verlo aunque quisiera

La carpeta tickers/PAZ/ existe desde hace anos, con markdowns 00-05, analysis.json, Excel de analisis y
PDFs de 2023 a 2025 — pero el ticker no estaba en _ruts_cmf.json, de modo que
_descargar_cmf_generico.py PAZ 06 2026 --check habria fallado por ticker desconocido. Tenia su propio
download_cmf.py con el RUT (76488180) hardcodeado, escrito antes de que existiera el descargador
generico. Se agrego el ticker al JSON en esta ventana.

Y de paso, una fuente para fecha_reporte: la fecha de creacion del PDF del AR es la fecha en que la
empresa lo genero. Para los cuatro tickers de esta ventana da IAM 20-ago 10:57, ANTARCHILE 27-ago 16:11,
MULTIX 01-sep 17:26, PAZ 05-ago 11:14, todas coherentes con lo que se sabe. El descargador no parsea
la fecha de publicacion de la CMF; esto la sustituye a costo cero.

Regla reutilizable: dos chequeos de integridad que valen para todo el proyecto — (a) todo ticker con
carpeta tiene que estar en _ruts_cmf.json; (b) PyPDF2.PdfReader(f).metadata['/CreationDate'] da la
fecha_reporte que la norma exige desde el Q3-2026.

4. Drivers

Positivos

1. Backlog de promesas por escriturar en MUF 5,903, +5.8% contra el trimestre anterior, con promesas
   del semestre +15.5%. Es el insumo del 2027.
2. Margen bruto de Chile expandiendo 330 pb a 31.4% por reajuste inflacionario sobre precios con
   costos a valor historico.
3. Peru se duplica: utilidad +107.4%, ingresos +33.8%, EBITDA +41.0%. Ya son el 24% de la utilidad
   controladora.
4. Deuda financiera -3.2% (MM$ 11,662 menos) y leverage financiero de 1.41x a 1.34x. La deuda de corto
   plazo baja 9.5%.
5. Permanencia de inventarios baja 78 dias (de 670 a 592): el stock terminado se esta drenando.
6. GAV plano (+0.5%) pese a la caida de ingresos: no hay desborde de costos fijos.
7. Cobertura de gastos financieros mejora de 3.73x a 3.95x, por costos financieros LTM -12.9%.

Negativos

1. Ingresos (19.6)% y resultado operacional (26.1)%. El negocio del semestre fue peor, punto.
2. El 100% del crecimiento de utilidad esta bajo la linea operacional, y la mitad es un beneficio
   tributario que depende de la inflacion (§3, hallazgo 1).
3. DFN/EBITDA sube de 5.81x a 6.30x por caida del EBITDA movil. Es el ratio mas alto de los ultimos
   trimestres para una compania cuyo negocio ya es intensivo en deuda.
4. Margen EBITDA baja 200 pb a 21.3% y el operacional 120 pb, por dilucion de GAV sobre menos ingresos
   (GAV/Ingresos pasa de 13.8% a 17.3%).
5. Liquidez corriente de 1.14x a 1.09x y capital de trabajo de MM$ 38,772 a MM$ 21,105 (-45.6%).
6. El papel no transa. MM$ 0.11 al mediodia del 04-sep; precios identicos ruedas seguidas. Un TP
   contra un precio que nadie pago no es una recomendacion.
7. Payout de solo 30% (el minimo legal): CLP 17.70 por accion pagados el 28-may-2026 con cargo a 2025, un yield de apenas 1.74% para un papel que no ofrece crecimiento visible hasta 2027.
8. La accion ya subio 21.8% desde el analisis de junio (835.03 -> 1,017.40) sin mejora operacional que
   lo respalde.

5. Valoracion

Al precio de CLP 1,017.40 (cierre 03-sep-2026), con 283,369,203 acciones.

LTM = FY25 - 6M25 + 6M26: ingresos MM$ 182,467; EBITDA MM$ 49,361 (53,332 - 19,317 + 15,346); utilidad
controladora MM$ 17,351 (16,705 - 5,014 + 5,660).

Nota sobre el EV/EBITDA de 12.11x: en una inmobiliaria de desarrollo este multiplo no es comparable con
el de una industrial. La deuda es de proyecto y se amortiza con cada escrituracion, y el EBITDA es del
minimo del ciclo (LTM -7.5%). El multiplo que manda aca es P/BV contra ROE, y ahi el mensaje es claro:
se paga 1.10x el libro por un ROE de 6.7%. Con un costo de capital de 10-11%, un P/BV justificado seria
0.65-0.70x. Lo que sostiene el 1.10x es que el inventario (MM$ 546,648, el 77% del activo) esta a costo
historico y vale mas en un balance reajustado.

Construccion del TP (CLP 1,020)

Bull CLP 1,250: el backlog de MUF 5,903 escritura completo entre 2027 y 2028, Chile sostiene el margen
bruto de 31%, Peru sigue creciendo y la utilidad vuelve a MM$ 22,000-24,000 (P/E 15x sobre UPA de ~CLP 82).

Bear CLP 780: el backlog se atrasa un ano mas, el EBITDA movil sigue cayendo y DFN/EBITDA supera 7x;
el mercado vuelve a pagar 0.85x libro.

6. Conviene invertir o aumentar a este precio?

No a este precio — y con este volumen, la pregunta es casi teorica.

A favor. El pipeline se esta rearmando: promesas +15.5%, backlog de MUF 5,903 creciendo secuencialmente,
dos proyectos nuevos iniciando venta en Santiago y el stock terminado drenandose (permanencia de
inventarios -78 dias). El margen bruto de Chile expandio 330 pb y Peru mas que duplico su utilidad. La
deuda bajo 3.2% y la cobertura de gastos financieros mejoro. Es una compania que atraviesa un valle de
escrituracion con el balance en orden y la demanda intacta.

En contra. El semestre operativo fue malo — ingresos (19.6)%, resultado operacional (26.1)%, EBITDA
(20.6)% — y la utilidad solo crece por menor carga financiera y por un credito tributario que depende de la
inflacion. DFN/EBITDA subio a 6.30x. Y sobre todo: el papel ya subio 21.8% desde junio sin que nada de
eso mejorara, hasta 1.10x libro con un ROE de 6.7%. El TP de 1,020 queda en el precio: no hay margen de
seguridad.

El punto que decide la conviccion es la liquidez. MM$ 0.11 transados al mediodia, y precios que se
repiten identicos ruedas enteras. Quien tenga PAZ, mantener: la tesis del backlog es razonable y el tiempo
juega a favor. Quien no la tenga, no hay como construir una posicion, y por eso la conviccion baja de
Media a Baja aunque la recomendacion no cambie.

Zona de entrada: < CLP 900 (~0.95x libro), que es donde el 2027 se compra con descuento en vez de a la
par.

7. Catalizadores y riesgos

Catalizadores

1. Q3-2026 (nov 2026): primer trimestre con el proyecto de MUF 940 escriturando el periodo completo.
   Es el que dice si la caida fue calendario o demanda.
2. Conversion del backlog en escrituras (2027): MUF 5,903 equivalen a ~1.3 anos de ingresos LTM.
3. Tasas hipotecarias en Chile (continuo): son la variable que decide si las promesas se convierten en
   escrituras. Cada baja de tasa acelera el backlog.
4. Peru (continuo): ya son el 24% de la utilidad y crecen 107%. Se compraron dos terrenos nuevos en el
   periodo.
5. Aumento del payout (abr 2027): hoy reparte el minimo legal (30%, CLP 17.70 por accion). Con la deuda bajando y el backlog escriturando, subirlo es una opcion abierta.

Riesgos

1. Iliquidez del papel (severidad Alta). No es un riesgo del negocio sino de la posicion: no se puede
   entrar ni salir.
2. Que la inflacion ceda y se apague el beneficio tributario (Alta). Es la mitad del crecimiento de
   utilidad del semestre.
3. DFN/EBITDA sobre 7x (Media-Alta). Ya subio a 6.30x; si el EBITDA movil sigue cayendo llega solo.
4. Atraso en la escrituracion del backlog (Media). Un ano de atraso mueve el TP a la zona de 800.
5. Demanda inmobiliaria chilena (Media). Las promesas suben, pero la escrituracion depende de la
   aprobacion crediticia final del comprador.
6. Concentracion en pocos proyectos grandes (Media). El semestre entero se explica por el calendario de
   dos proyectos (MUF 940 contra MUF 1,221).
7. Peru como riesgo pais (Baja-Media). Es el 24% de la utilidad y creciendo.

8. Triggers de re-rating