MASISA — RESUMEN Q2-2026

Fecha análisis: 2026-07-29
Precio de referencia: CLP 8.75 (mercadosenconsorcio.cl, 29-jul-2026; monto transado 20.33 MM$)
Acciones vigentes: 7,480,886,772
Market cap: MM$ 65,458 = USD 71.0 MM (TC 922.21 CLP/USD al 30-jun-2026)
Unidades: MASISA reporta en USD. EEFF en MUS$ (miles de USD); en este documento las tablas van en MUS$ y los comentarios en USD MM. EEFF consolidados excluyen Venezuela.
Fuentes: 2026/MASISA_EEFF_2026_Q2.pdf (EEFF consolidados intermedios al 30-jun-2026, revisión limitada PwC), 2026/MASISA_HR_2026_Q2.pdf (hechos relevantes ene–jun 2026). No hubo Análisis Razonado en la CMF para este trimestre.

1. RECOMENDACIÓN

VENDER — convicción Alta

TP 12m: CLP 4.50 (−48.6% vs CLP 8.75)

Primera recomendación formal del ticker (bootstrapeado en jun-2026, sin TP previo).

TP ponderado: CLP 4.25.

• Zona de entrada: ninguna. No hay precio atractivo antes de que se fije el precio de colocación del aumento de capital y se conozca el socio estratégico.
• Para quien tiene posición: vender. Si se decide mantener, es obligatorio suscribir íntegramente la opción preferente o vender los derechos — no hacer nada equivale a perder ~47% del valor por dilución.
• Posición sugerida: 0%. Es una situación de reestructuración con párrafo de énfasis de empresa en marcha, no una acción de inversión.

2. TESIS EN UNA LÍNEA

El Q2 trajo la primera buena noticia operativa en un año (EBITDA vuelve a positivo, USD 4.8 MM, +51% YoY), pero el precio de CLP 8.75 ya incorpora íntegramente el valor de la opción preferente de un aumento de capital que triplicará el número de acciones a un precio de referencia de CLP 3.21 — y la valoración post-dilución exige un margen EBITDA de ~10% que la compañía no logra desde antes de 2024.

3. LA CIFRA QUE MANDA: EL AUMENTO DE CAPITAL

Junta Extraordinaria del 02-jul-2026 aprobó:
- Aumento de capital de US$ 75,000,000 mediante emisión de 21,562,500,000 nuevas acciones de pago.
- Destino: prepagar pasivos y, si sobra, operaciones y liquidez.
- Plazo máximo para emitir, suscribir y pagar: 3 años desde la Junta.
- El Directorio (misma fecha) acordó proceder con la emisión y postergar la fijación del precio de colocación hasta el término del proceso de inscripción en el Registro de Valores de la CMF.

Aritmética:

Precio teórico ex-derecho (TERP) según el precio de colocación efectivo:

El precio de CLP 8.75 está internamente consistente y no es un error de mercado. Cum-derecho = TERP + valor del derecho = 4.64 + 2.882 × (4.64 − 3.21) = CLP 8.76. El mercado está valorando correctamente la opción preferente. Quien suscribe íntegramente paga CLP 8.75 + 2.882 × 3.21 = CLP 18.00 por 3.882 acciones = CLP 4.64 de costo mezclado, exactamente el TERP. La dilución es neutra si se suscribe.

Entonces la pregunta correcta no es "¿está caro a 8.75?" sino "¿vale CLP 4.64 la acción post-money?" — y la respuesta es no:

¹ DFN jun-26 USD 123.7 MM − US$75 MM del aumento destinados a prepago.

El TERP de CLP 4.64 solo se justifica en el escenario bull (EBITDA USD 28 MM a 7.0x). El H1-26 cerró con margen EBITDA de 2.4%; para llegar a USD 28 MM sobre ventas de ~USD 280 MM hace falta un margen de 10%, que MASISA no alcanza desde antes de 2024 (FY24: 5.4%; FY25: 3.6%).

Asimetría: el caso bull ≈ el precio de hoy; el caso base es −49%; el caso de falla es −90%.

4. CIFRAS CLAVE Q2-2026

4.1 P&L acumulado H1 (MUS$)

² Convención de la compañía y de 02_RESUMEN_FINANCIERO.md: ganancia bruta − distribución − administración + D&A. Excluye "otros ingresos/gastos" (en H1-25 aportaban +2,769, mayormente one-off).

4.2 Q2 standalone (MUS$) — la buena noticia

Lectura: respondiendo la pregunta clave del runbook — sí, el EBITDA volvió a positivo: USD 4.8 MM en Q2-26 vs USD (1.5) MM en Q1-26, y +51% sobre el Q2-25. El margen bruto se recuperó de un catastrófico 3.1% en Q1 a 11.2% en Q2, y el margen EBITDA de (2.2%) a 6.5%. El plan de reducción de costos (−20% de la dotación de administración y ventas) se está viendo: GAV −5.0% en el acumulado.

Pero la pérdida controladora del Q2 empeoró (USD 8.5 MM vs 4.8 MM) porque el Q2-25 tenía otros ingresos de +1,678 que ahora son −1,079, más costos financieros de 3,390 y diferencias de cambio de (2,306).

4.3 Ventas por mercado (MUS$)

• EEUU (el mercado de mayor margen, con arancel del 10%) mejora la tendencia: −29% en Q1 (según el análisis previo), −16.6% en el acumulado H1, −9.8% en el Q2. La caída se está desacelerando pero no se ha detenido.
• Chile casi plano en el Q2 (−2.2%) vs −6.5% acumulado.
• La diversificación funciona en el margen: Colombia +67%, Asia +34%, Perú +33%, Ecuador +19% compensan parcialmente. Pero son mercados chicos (30 MUS$ combinados vs 99 MUS$ de EEUU+Chile).
• Ningún cliente representa más del 10% de los ingresos.

4.4 Balance (MUS$) — aquí está el riesgo

Derivados:

Tres señales de alarma en el balance:
1. Capital de trabajo negativo (−12.7 MUS$) y liquidez corriente 0.92x. A dic-25 era +24.6 MUS$ y 1.20x.
2. La deuda financiera corriente salta 53% (55.6 → 85.0 MUS$) mientras la no corriente cae 37%: la amortización de 2027 ya entró al corto plazo. Es la contracara contable del deadline del 15-ene-2027.
3. Deudores comerciales +27.1% con ventas −3.7%. Los días de cobro se estiran justo cuando la caja escasea. Consistente con el CFO negativo.

Además: el 44% del patrimonio (129.4 MUS$ de 283.9) son activos por impuestos diferidos y créditos fiscales cuya recuperabilidad el auditor marcó con párrafo de énfasis. El patrimonio "duro" es de USD 147.5 MM, y a CLP 8.75 el papel cotiza a 0.48x ese valor.

4.5 Flujo de caja H1 (MUS$)

• CFO negativo (USD −1.7 MM) vs +13.8 MM en H1-25. Los cobros cayeron 16.4% (más que las ventas, −3.7%) — confirma el estiramiento de los deudores.
• CAPEX mínimo (USD 3.4 MM sobre PP&E de 202.6 MM = 1.7%): la compañía está en modo supervivencia, no reinvirtiendo. Esto sostiene el flujo hoy y erosiona la capacidad competitiva mañana.
• Se rotaron USD 49.1 MM de deuda de corto plazo para pagar USD 43.4 MM. Caja final de USD 8.2 MM contra deuda corriente de USD 88.3 MM.

5. LA RESTRICCIÓN CRÍTICA: 15-ENE-2027

Párrafo de énfasis del auditor (PwC / Sergio Tubío, 29-jul-2026) — Incertidumbre material sobre empresa en marcha:

• Causas: fuerte caída de la demanda en construcción y mejoramiento del hogar en EEUU y Chile (sus dos mercados principales) + efectos de la política arancelaria de EEUU → pérdidas recurrentes y flujos operativos ajustados.
• El 15-ene-2026 se completó la reestructuración de US$ 88 MM de pasivos financieros (modificación de contratos bancarios + canje exitoso de Bonos Serie L por Serie O, 99.60% de adhesión), postergando amortizaciones de capital hasta 2027 (sin amortizaciones en 2026).
• Condiciones suspensivas: el Grupo debe (i) amortizar al menos US$ 50 MM a los acreedores financieros y (ii) alcanzar ciertos ratios financieros.
• Si al 15-ene-2027 no se cumplen, el capital de las deudas reestructuradas vence íntegramente en esa fecha.
• GN Holding S.A. (controlador) está buscando inversionistas o socios estratégicos.

Segundo párrafo de énfasis: recuperabilidad de US$ 94.2 MM de pérdidas tributarias y US$ 62.2 MM de créditos fiscales (sin plazo de prescripción), que depende de generar utilidades fiscales futuras.

Implicancia: el aumento de capital de US$ 75 MM no es opcional ni oportunista — es el instrumento para cumplir la condición de los US$ 50 MM antes del 15-ene-2027. Aunque la Junta dio 3 años de plazo para suscribir, la colocación tiene que ocurrir en el Q4-2026. Eso quita a la compañía todo poder de negociación sobre el precio, y explica por qué el precio de referencia está en CLP 3.21 (63% bajo mercado).

Planes de la administración (Nota 2.2):
1. Plan de reducción de costos: abarcó ~20% de la dotación de administración y ventas; parte ejecutado en H2-2025, resto en proceso. Visible en los números (GAV −5.0% YoY).
2. Reordenamiento de mix de productos, canales y mercados para recuperar márgenes. Visible (Colombia/Asia/Perú creciendo).
3. Reestructuración financiera completada (sin amortizaciones en 2026). Hecho.
4. Búsqueda de inversionista/socio estratégico para capitalizar. Pendiente — es el único ítem que resuelve el problema.
5. El consenso de analistas prevé recuperación de la industria en 2026–2027 en Chile y EEUU. Sin confirmar.

6. DRIVERS

Positivos
1. El Q2 quebró la tendencia operativa: EBITDA USD 4.8 MM (+51% YoY), margen 6.5% vs 4.3%; margen bruto de 3.1% (Q1) a 11.2%.
2. EEUU desacelera su caída: −29% (Q1) → −9.8% (Q2). Chile casi plano (−2.2% en Q2).
3. Plan de costos funcionando: GAV −5.0% acumulado con dotación de administración recortada ~20%.
4. Diversificación real: Colombia +67%, Asia +34%, Perú +33%, Ecuador +19%.
5. Activos fiscales de USD 156 MM sin prescripción — atractivo estructural para un socio estratégico que pueda usarlos.
6. P/BV 0.25x (0.48x contra patrimonio "duro"): PP&E de USD 202.6 MM contra un market cap de USD 71 MM.
7. Reestructuración de deuda ejecutada con 99.6% de adhesión al canje L→O: los acreedores están cooperando.

Negativos
1. Dilución de 74% con precio de referencia CLP 3.21 vs mercado 8.75. TERP CLP 4.64.
2. Párrafo de énfasis de empresa en marcha y deadline duro del 15-ene-2027 con US$50 MM por amortizar.
3. Capital de trabajo negativo (USD −12.7 MM), liquidez 0.92x, caja de USD 8.2 MM contra deuda corriente de USD 88.3 MM.
4. CFO negativo (USD −1.7 MM) y deudores +27% con ventas −3.7%.
5. Pérdida controladora se duplica (USD 19.2 MM vs 9.3 MM); pérdidas acumuladas ya en USD 122.0 MM.
6. CAPEX de 1.7% del PP&E — desinversión de facto.
7. 44% del patrimonio son activos fiscales con recuperabilidad cuestionada por el auditor.
8. Arancel de 10% de EEUU sobre su mercado de mayor margen, sin resolución a la vista.

7. ¿CONVIENE INVERTIR A CLP 8.75?

No. Vender.

El razonamiento en tres pasos:

1. El precio de hoy no está "caro" en términos de derechos: CLP 8.75 ≈ TERP (4.64) + valor de la opción preferente (4.12). El mercado hizo bien la aritmética. Quien suscribe íntegramente no pierde por dilución.
2. Pero el TERP de CLP 4.64 implica un EV post-money de USD 195 MM, es decir 7.0x un EBITDA de USD 28 MM que requiere un margen del 10%. MASISA hizo 3.6% en FY25, 5.4% en FY24 y 2.4% en el H1-26. El Q2 (6.5%) es alentador pero está a mitad de camino, y viene de un trimestre con márgenes de 3.1%.
3. La asimetría es adversa: el escenario bull (todo sale bien: colocación cerca de mercado + recuperación completa de márgenes + socio estratégico) da aproximadamente el precio de hoy. El escenario base da −49%. Y hay un ~30% de probabilidad de que la condición del 15-ene-2027 no se cumpla, lo que gatilla el vencimiento íntegro de la deuda reestructurada con USD 8.2 MM de caja.

No es un caso de deep value: el descuento a libro (0.25x) es aparente porque 44% de ese patrimonio son activos fiscales contingentes y porque la compañía no genera caja para sostener el PP&E. Es un caso de reestructuración donde el equity es la primera pérdida.

Qué haría falta para cambiar de opinión: que se fije el precio de colocación en CLP ≥6 con demanda confirmada de un socio estratégico, y dos trimestres consecutivos con margen EBITDA ≥8%. Ninguna de las dos condiciones está cerca.

Para quien ya tiene el papel: vender ahora captura el valor del derecho vía precio de mercado. La alternativa —mantener y suscribir— exige inyectar CLP 9.25 por cada acción que ya se tiene (más que el precio de la acción) para terminar con un costo mezclado de CLP 4.64 en un activo cuyo valor fundamental está en CLP 2.4–3.8.

8. CATALIZADORES Y RIESGOS

Catalizadores (mayormente a la baja)
- Q3-2026 / Q4-2026: inscripción de las 21,562.5 MM acciones en el Registro de Valores de la CMF y fijación del precio de colocación. Es el evento decisivo.
- Inicio del período de opción preferente (30 días legales) — el papel cotizará ex-derecho.
- Anuncio de socio estratégico por parte de GN Holding. El único catalizador genuinamente positivo, pero entraría suscribiendo acciones nuevas a precio bajo, no comprando a los minoritarios.
- 15-ene-2027: fecha límite de las condiciones suspensivas.
- Q3-2026 EEFF (oct-nov): confirmación o no del margen EBITDA de 6.5% del Q2.
- Evolución del arancel de 10% de EEUU y de las tasas hipotecarias en EEUU/Chile.

Riesgos
1. Falla de la colocación → vencimiento íntegro de la deuda al 15-ene-2027 con USD 8.2 MM de caja → reestructuración concursal, equity cercano a cero.
2. Colocación al precio de referencia (CLP 3.21) con baja participación de minoritarios → dilución del 74% concentrada en quienes no suscriben.
3. Castigo de los activos fiscales (USD 129.4 MM entre DTA y créditos): borraría 46% del patrimonio contable.
4. Deterioro de PP&E (USD 202.6 MM) si la recuperación 2026–2027 no llega: con CAPEX del 1.7% no hay renovación de capacidad.
5. Capital de trabajo: deudores +27% con caja de 8.2 MUS$; cualquier incobrable relevante es crítico.
6. Arancel EEUU: su mercado de mayor margen (38% de las ventas) sigue castigado.
7. Liquidez del papel: MM$ 20.3 transados; salir de una posición grande cuando se conozca el precio de colocación será costoso.

9. TRIGGERS DE RE-RATING

Al alza (revisar a MANTENER, TP → 8.00):
- Precio de colocación fijado en CLP ≥ 6.00 con demanda firme (socio estratégico comprometido por escrito).
- Dos trimestres consecutivos con margen EBITDA ≥ 8%.
- CFO positivo ≥ USD 10 MM en 12 meses móviles.
- Cumplimiento anticipado y verificado de la amortización de US$ 50 MM.

A la baja (TP → 1.00):
- Precio de colocación < CLP 3.00, o postergación de la colocación más allá del Q4-2026.
- Margen EBITDA Q3 de vuelta bajo 4%.
- Caja bajo USD 5 MM.
- Cualquier incumplimiento de covenants reportado, o retiro del interés del socio estratégico.
- Deterioro contable de activos fiscales o PP&E.

10. NOTAS METODOLÓGICAS

• Sin Análisis Razonado: la CMF solo publicó EEFF + Hechos Relevantes para este trimestre (--check devolvió ['HR','EEFF']). Todas las cifras se extrajeron directamente de los EEFF consolidados intermedios y sus notas (especialmente Notas 2.2, 16, 22, 25 y 33.1) y del informe de revisión de PwC.
• Q2 standalone: los EEFF de MASISA traen columna de trimestre (01.04–30.06), por lo que no fue necesario derivarlo por resta. Se verificó consistencia: Q1-26 derivado (H1 − Q2) da ingresos de 65,123 MUS$, coincidente con el Q1-26 reportado (65.1 MMUS$).
• Convención de EBITDA: ganancia bruta − costos de distribución − gastos de administración + D&A (incluye arriendos operativos). Excluye "otros ingresos/gastos por función". Es la misma convención usada en 02_RESUMEN_FINANCIERO.md, verificada contra el H1-25 (9,506 vs 9.5 MMUS$ del AR).
• Tipo de cambio: 922.21 CLP/USD al 30-jun-2026 (Nota de moneda extranjera de los EEFF). A dic-25 fue 907.13 y a jun-25 933.42.
• Venezuela: excluida de la consolidación, como en todos los períodos comparados.

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